La responsabilità da prospetto e gli obblighi informativi nei mercati finanziari

in Giuricivile, 2018, 1 (ISSN 2532-201X)

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1. Natura della responsabilità da prospetto

Il mancato adempimento degli obblighi informativi previsti dalla normativa dei mercati finanziari e, in particolare, degli obblighi informativi volti ad assicurare all’investitore la disponibilità di tutte le informazioni utili per un giudizio consapevole sull’investimento che gli viene proposto, determina una specifica responsabilità a carico di tutti coloro che hanno redatto un prospetto informativo. Tali soggetti hanno la responsabilità della veridicità e completezza delle informazioni contenute nel prospetto.

La responsabilità derivante da un prospetto contenente omissioni, informazioni non vere o non attendibili sull’emittente, sulla sua situazione economica e finanziaria, che inducono l’investitore a compiere una scelta di investimento che non avrebbe compiuto se a conoscenza delle reali condizioni della società emittente, rientra nella responsabilità precontrattuale [1], in quanto le informazioni contenute nel prospetto sono idonee ad influire sulla formazione di una volontà contrattuale.

Questa culpa in contrahendo è sanzionata per garantire l’affidamento contrattuale della controparte ed è fonte di responsabilità per violazione del dovere di buona fede oggettiva previsto dall’art. 1337 c.c. È, inoltre, una responsabilità contrattuale in quanto, come giurisprudenza consolidata insegna [2], presuppone l’inadempimento di uno specifico obbligo giuridico già preesistente e volontariamente assunto nei confronti di un soggetto.

Il prospetto è il documento informativo che sintetizza i vantaggi e le clausole di ogni investimento finanziario [3], illustrandone i rischi, i vantaggi e la durata, in modo da permettere a tutti gli investitori di decidere in maniera chiara e consapevole se investire in un determinato prodotto finanziario o meno.

Si tratta di un documento, quindi, utilizzato per soddisfare i principi di buona fede e correttezza nelle trattative che precedono la conclusione del contratto e che incide sull’interesse generale ad una corretta ed esaustiva informazione al pubblico degli investitori ed al mercato in genere. È evidente, pertanto, l’importanza di tale strumento nel consentire una corretta formazione della volontà contrattuale da parte dell’investitore e nel favorire lo sviluppo di un clima di fiducia nel mercato dei titoli da parte dei risparmiatori-investitori.

2. Prospetto e nota di sintesi

La legge stabilisce la regola generale secondo la quale “coloro che intendono effettuare un’offerta al pubblico pubblicano preventivamente un prospetto. A tal fine, per le offerte aventi ad oggetto strumenti finanziari comunitari nelle quali l’Italia è Stato membro d’origine e per le offerte aventi ad oggetto prodotti finanziari diversi dagli strumenti finanziari comunitari, ne danno preventiva comunicazione alla Consob allegando il prospetto destinato alla pubblicazione. Il prospetto non può essere pubblicato finché non è approvato dalla Consob” (art. 94 comma 2 TUF).

L’offerta al pubblico (per tale dovendosi intendere ogni comunicazione rivolta a persone, in qualsiasi forma e con qualsiasi mezzo, che presenti sufficienti informazioni sulle condizioni dell’offerta e dei prodotti finanziari offerti così da mettere un investitore in grado di decidere di acquistare o di sottoscrivere tali prodotti finanziari, incluso il collocamento tramite soggetti abilitati, secondo quanto dispone l’art. 1 comma 1 lett. t TUF), è preceduta da alcuni passaggi:

  • a) comunicazione del prospetto alla Consob;
  • b) approvazione o meno da parte della Consob del prospetto;
  • c) nel caso di approvazione, pubblicazione del prospetto. È solo a partire da questo momento che agisce la tutela civilistica, entrando il prospetto nella sfera conoscitiva del risparmiatore.

L’art. 94 continua stabilendo che il prospetto deve contenere “in una forma facilmente analizzabile e comprensibile, tutte le informazioni che, a seconda delle caratteristiche dell’emittente e dei prodotti finanziari offerti, sono necessarie affinché gli investitori possano pervenire ad un fondato giudizio sulla situazione patrimoniale e finanziaria, sui risultati economici e sulle prospettive dell’emittente e degli eventuali garanti, nonché sui prodotti finanziari e sui relativi diritti. Il prospetto contiene altresì una nota di sintesi recante i rischi e le caratteristiche essenziali dell’offerta”.

La norma è molto ampia nel prevedere le indicazioni di “tutte le informazioni” e indica la finalità del prospetto, cioè consentire agli investitori di pervenire a un fondato giudizio sulla situazione, sui risultati e sulle prospettive dell’emittente e degli eventuali garanti, nonché sui prodotti finanziari e sui relativi diritti.

Il comma 2 dell’art. 94 introduce poi la distinzione tra prospetto e nota di sintesi, quale parte del prospetto. Essa indica i rischi e le caratteristiche essenziali dell’offerta. Il suo fine principale è quello di permettere all’investitore medio quali rischi e circostanze siano effettivamente rilevanti, presentando gli strumenti finanziari un livello di rischio molto variabile a seconda dei casi.

3. La nuova responsabilità da prospetto

La disciplina del Testo Unico della Finanza ha subito alcune modifiche a seguito dell’emanazione della nuova disciplina introdotta a seguito dell’attuazione della Direttiva Prospetti [4], la quale prevede in materia di responsabilità civile che “gli Stati membri dispongono che la responsabilità per le informazioni fornite in un prospetto sia attribuita almeno all’emittente o ai suoi organi di amministrazione, direzione o controllo, all’offerente, alla persona che chiede l’ammissione alla negoziazione in un mercato regolamentato o al garante, a seconda dei casi. Le persone responsabili sono chiaramente indicate nel prospetto con la loro qualifica e la loro funzione o, nel caso di persone giuridiche, la denominazione e la sede sociale; deve inoltre essere riportata una loro attestazione certificante che, per quanto a loro conoscenza, le informazioni del prospetto sono conformi ai fatti e che nel prospetto non vi sono omissioni tali da alterarne la portata” (art. 6 par. 1 direttiva prospetti).

Il par. 2 dello stesso articolo prevede poi che “gli Stati membri provvedono a che le loro disposizioni legislative, regolamentari e amministrative in materia di responsabilità civile si applichino alle persone responsabili per le informazioni fornite in un prospetto. Tuttavia, gli Stati membri provvedono a che nessuna persona possa essere chiamata a rispondere esclusivamente in base alla nota di sintesi, comprese le sue eventuali traduzioni, a meno che la nota di sintesi stessa risulti fuorviante, imprecisa o incoerente se letta insieme con altre parti del prospetto”.

Precedentemente all’emanazione della citata Direttiva, l’art. 94 TUF nulla disponeva riguardo ad una eventuale responsabilità da prospetto. Solo l’attuazione della normativa europea tramite il D. Lgs. n. 51 del 2007, ha disciplinato tale fattispecie. L’art. 95 TUF, inoltre, prevede che la Consob detti con regolamento [5] disposizioni di attuazione anche in relazione delle caratteristiche dei prodotti finanziari, degli emittenti e dei mercati.

La disciplina italiana della responsabilità da prospetto, quindi, è distribuita su tre livelli di fonti: la direttiva comunitaria, la legge e il Regolamento Consob.

4. Profili di responsabilità

Veniamo ora all’individuazione dei profili di responsabilità derivanti dall’inserimento all’interno del prospetto informativo di informazioni false o alterate e dei soggetti sui quali ricade tale responsabilità. Indagine che risulta particolarmente utile oggi, alla luce del nuovo ruolo che ricopre il prospetto come strumento di informazione della salute dell’emittente strumenti finanziari.

Come una parte della dottrina ha sostenuto [6], sarebbe meglio parlare di “responsabilità connessa a prospetto”, potendosi questa riferire a diverse forme di responsabilità e a diversi soggetti. Dal punto di vista soggettivo, l’emittente, su cui incombe l’obbligo di predisporre il prospetto, risponde “dei danni subiti dall’investitore che abbia fatto ragionevole affidamento sulla veridicità e completezza delle informazioni contenute nel prospetto” (art. 94 comma 8 TUF).

Con la responsabilità dell’emittente, però, può concorrere la responsabilità di altri soggetti, in particolare quelli chiamati a predisporre i bilanci della società e a redigere il prospetto. Sotto questo profilo, può essere loro imputata la responsabilità per la non veritiere o incomplete informazioni presenti nel prospetto. La base di tale responsabilità può essere ravvisata nell’art. 2395 comma 1 c.c., secondo cui spetta il risarcimento del danno al singolo socio o al terzo per gli atti dolosi o colposi degli amministratori.

Altre possibili forme di responsabilità possono essere quella da omesso controllo dello stesso, incombente sulla Consob, la quale è chiamata, come visto sopra, a dare il via libera alla sua pubblicazione e quella da “omesso prospetto” derivante nei casi in cui l’offerta di sottoscrizione sia rivolta a investitori qualificati e quindi la legge non prevede l’obbligo di pubblicazione del prospetto.

Nella letteratura degli ultimi anni, ha dominato l’opinione secondo la quale la responsabilità da prospetto in capo all’emittente deve essere sottratta dall’ambito applicativo dell’art. 2043 del c.c. I danni causati dalla redazione di un prospetto falso sono inquadrabili più facilmente dentro lo schema della responsabilità oggettiva [7].

Ora, è risaputo che la responsabilità oggettiva è una forma di responsabilità nella quale il soggetto è chiamato a rispondere di un illecito, civile o penale, senza che il fatto sia commesso con dolo o colpa, costituendo una deroga al principio generale secondo cui è necessario un, seppur minimo, collegamento tra l’evento e il comportamento dell’individuo. Inoltre, un’importante caratteristica di tale tipo di responsabilità si ha in tema di onere della prova: la responsabilità viene meno se l’autore dimostra che il danno è dovuto ad un evento imprevedibile ed inevitabile (a differenza della responsabilità normale, in cui l’autore del fatto illecito è esente da responsabilità solo se dimostra l’assenza di sua colpa).

Sulla base di questi presupposti, va esaminato il nuovo art. 94 comma 8 TUF, il quale prevede che “L’emittente, l’offerente e l’eventuale garante, a seconda dei casi, nonché le persone responsabili delle informazioni contenute nel prospetto rispondono, ciascuno in relazione alle parti di propria competenza, dei danni subiti dall’investitore che abbia fatto ragionevole affidamento sulla veridicità e completezza delle informazioni contenute nel prospetto, a meno che non provi di aver adottato ogni diligenza allo scopo di assicurare che le informazioni in questione fossero conformi ai fatti e non presentassero omissioni tali da alterarne il senso”.

I soggetti indicati nella prima parte della norma, quindi, per andare esenti da responsabilità, devono dimostrare di aver agito rispettando i doveri imposti dalla loro professione, in ossequio al parametro previsto dall’art. 1176 comma 2 c.c. [8] L’utilizzo dell’espressione “ogni diligenza” sembra voler escludere il configurarsi delle responsabilità solo in caso di dolo o colpa grave dell’autore del fatto illecito, ricomprendendovi anche casi in cui lo stesso, pur agendo per colpa lieve, non abbia adottato un comportamento “diligente”.

In conclusione, quindi, il giudizio sulla illiceità della condotta non può prescindere dalla valutazione dell’elemento soggettivo, criterio di imputazione della responsabilità. È stato rilevato [9], inoltre, come il legislatore introduca un’inversione testuale dell’onere della prova rispetto a quello delineato dall’art. 2697 c.c. E infatti non è l’investitore danneggiato a dover provare l’inosservanza degli obblighi informativi da parte dell’emittente e dei soggetti obbligati, ma saranno questi ultimi a dover dare la prova liberatoria del comportamento diligente. Dall’art. 94 comma 8 si evince, quindi, come il legislatore abbia escluso che un soggetto sia comunque oggettivamente responsabile nel caso di falso in prospetto, privilegiando, per così dire, una responsabilità “soggettiva” (per colpa).


[1] Sul punto anche S. FORTUNATO – F. SCANNICCHIO, La Consob e il mercato mobiliare, pag. 17, in Diritto Commerciale, Monduzzi.

[2] Cass. S.U. 14712 del 2007.

[3] Come afferma FERRARINI G., Sollecitazione del risparmio e quotazione in Borsa, in Trattato delle società per azioni, diretto da G. Colombo e G. B. Portale, Vol. 10**, pag. 292 e ss., l’obbligazione assunta dal responsabile del collocamento è da considerarsi un’obbligazione di risultato, dove il risultato è proprio quello di rendere al pubblico un’informazione corretta e veritiera.

[4] Direttiva 2003/71/CE del Parlamento Europeo e del Consiglio del 4 novembre 2003, relativa al prospetto da pubblicare per l’offerta pubblica o l’ammissione alla negoziazione di strumenti finanziari e che modifica la direttiva 2001/34/CE

[5] Obbligo adempiuto dall’Autorità di vigilanza con l’emanazione del cd. Regolamento Emittenti, adottato con delibera n. 11971 del 14.5.1999. La novità principale contenuta nel regolamento riguarda il prospetto informativo per gli emittenti quotati o diffusi. La normativa secondaria consente di scindere, infatti, il prospetto in due documenti distinti: un “documento informativo sull’emittente“, destinato ad essere strumento di informazione permanente sulla situazione dell’emittente, ed una “nota integrativa“, finalizzata ad illustrare la singola operazione di sollecitazione o quotazione e gli strumenti finanziari che ne sono oggetto.

[6] V. SANGIOVANNI, Prospetto informativo e responsabilità civile secondo la Cassazione, in Riv. dir. banc., dirittobancario.it, 7, 2011.

[7] In questo senso F. SARTORI, La responsabilitá da prospetto informativo, in Riv. dir. banc., dirittobancario.it, 8, 2011.

[8] Il quale prevede che “nell’adempimento delle obbligazioni inerenti all’esercizio di un’attività professionale, la diligenza deve valutarsi con riguardo alla natura dell’attività esercitata”.

[9] F. SARTORI (nt. 6), il quale così scrive “Insomma, è la colpevolezza (oggettiva) che giustifica la traslazione del danno in capo all’autore, in quanto a tale soggetto può venir mosso un giudizio di critica per la violazione del precetto che gli impone di essere diligente. L’attore deve provare il danno e il nesso causale, ma il convenuto può andare esente da responsabilità dimostrando di essersi adeguato al precetto che gli impone di conformarsi ad un dato modello”.

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